来源：整点消费

泡菜作为酱腌菜行业的绝对主流，连榨菜龙头涪陵榨菜前董事长周斌全都认为泡菜的市场规模比榨菜更大，更有发展前景。

而作为泡菜细分品类龙头，吉香居食品股份有限公司（下称“吉香居”）一直被视为最有可能赶超涪陵榨菜的品牌。不过，这个品牌在和资本博弈多年之后，最终或将易主。

据北京市监局官网1月20日公示的经营者集中简易案件显示，方源资本旗下主体FountainVest Capital Partners GP4 Ltd.（“方源GP4公司”）通过其间接100%控制的川香四溢（上海）食品有限公司（“川香四溢”）与吉香居以及吉香居所有现有股东签订《股权购买协议》，约定由川香四溢收购吉香居现有股东持有的吉香居合计92%股份。

值得一提的是，本次交易前，吉香居创始人丁文军持有吉香居31.24%股份并单独控制吉香居。本次交易后，方源GP4公司间接控制吉香居92%股份并间接单独控制吉香居。这也意味着，丁文军或将从吉香居“隐退”。

而此前，丁文军曾为吉香居制定了“双百工程”的长远发展目标，即把吉香居打造成一个百年品牌，实现百亿销售。“短期目标的第一步是带领团队，用三到五年的时间把吉香居推向资本市场，实现上市；第二步是用五到十年时间实现销售五十亿的目标。”

如今看来，吉香居的上述目标只能交由别人来完成了。

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从“挑货郎”到“泡菜龙头”

上世纪80年代中期，农民出生的丁文军每天用自行车驮着上百斤蔬菜到眉山周边城市售卖，赚到钱后改用拖拉机……不过，那时的蔬菜受到季节影响较大，大量蔬菜因为卖不掉而烂掉。在2000年，年仅17岁的丁文军拿出全部积蓄在眉山建起了泡菜加工厂，这也就是吉香居的前身。

经过多年发展，吉香居在中国泡菜生产研发领域成绩斐然。其官网显示，公司建有“国家泡菜加工技术研发专业中心”，是中国《泡菜》行业标准起草单位，《泡菜》国际标准制定参与单位，是农业产业化国家重点龙头企业。

在吉香居的影响下，眉山也成为了“中国泡菜之乡”2022年泡菜销售收入就达到223亿元，市场份额占全国的三分之一。在这里，除了吉香居，还有李记、惠通、老坛子等众多泡菜明星企业。

凭借在泡菜品类的精耕，吉香居旗下已经培育了“吉香居”“暴下饭”“酱牛八方”“川至美”等主要品类，品类也从过去单一的泡菜延伸至佐餐泡菜、佐餐酱、复合调味料等在内的100多个品种。

此前，丁文军在接受媒体采访时表示，吉香居2018年泡菜产品销售额达8个多亿。而韩国希杰食品在退出吉香居时曾披露，2022年吉香居销售规模约为2091亿韩元（约合人民币9.89亿元）。

值得一提的是，最近几年，在泡菜和复合调味料快速发展之下，有业内人士称吉香居的销售规模逼近30亿元。或许是因为吉香居发展势头太猛，尤其是在酸菜鱼调料领域，直接“威胁”到了行业龙头天味食品的市场地位，天味食品还曾发文禁止经销商代理吉香居的产品。

2024年，吉香居及其子品牌暴下饭还获得了iiMedia Research（艾媒咨询）授予的“下饭泡菜全国销量第一”和“下饭酱连续5年全网销量第一”市场地位确认。

其实，早在多年前，吉香居就已经成为酱腌菜行业中仅次于涪陵榨菜的亚军，若单看泡菜品类，吉香居是绝对的王者。有业内人士对整点消费表示：“吉香居是最有可能赶超涪陵榨菜的酱腌菜企业，产品线太长了。”

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吉香居的“资本迷局”

作为细分龙头，吉香居其实一直都比较受资本亲睐。

不过，虽然丁文军是吉香居的创始人，但一开始并非由他一人主导。根据吉香居的股权变更记录显示，一开始，吉香居的初始股东分别为丁文军、李学文、伍学明、伍超群和伍超全，持股比例分别为30%、20%、17%、17%和16%。值得一提的是，伍超群为眉山另一家调味品上市企业千禾味业的创始人，而伍学明是伍超群的哥哥。

2011年左右，除了丁文军之外，其余股东先后将股份转让。其中，伍超全将所持的16%股权转让给了丁文军，而其余股东则将股份转让给了韩国食品巨头希杰食品。

在营收即将迈过10亿关口之际，吉香居也开始布局自己的上市之路。

2020年，吉香居吉香居与华兴证券签署上市辅导协议，并完成注册制改革，注册资本增至3.6亿元人民币。吉香居启动上市辅导前，希杰食品亚洲控股有限公司持股60%，丁文军直接持股31.24%，其中，丁文军的个人直接持股比例延续至今。

2021年2月初，吉香居又聘请民生证券作为上市辅导机构，拟于2021年2月在深圳证券交易所创业板IPO。不过，吉香居至今也未就上市迈出实质性的一步。

并且，不久之后，吉香居和希杰食品的“联姻”也走到了尽头。2023年7月，希杰食品以约3000亿韩元（约合人民币16.8亿元）的价格，将其持有的吉香居60%全部出售，卖给了红杉资本、腾讯资本及吉香居的管理团队。

截至目前，吉香居共有包含丁文军在内的13名股东，除了前面提到的红杉资本和腾讯资本外，还有绝味食品旗下的网聚资本以及丁文军担任实控人的企业。

不过，正当外界以为吉香居将继续朝着既定目标冲击“泡菜第一股”时，吉香居却准备“换东家”了。背后究竟是何缘由呢？对此，整点消费也询问过吉香居相关负责人，对方表示：“对于这个消息，我不知道。”

对此，中国食品产业分析师朱丹蓬对整点消费表示：“川渝地区的调味品统称川调，川调在复合调味品方面有得天独厚的优势，特别是产业完整度这一块很强。但吉香居这20多年来，在整体体量小、利润低，整个运营成本没有太大优势的情况下，处于一个细分赛道上也没有进一步做大做强、做精做透，或许跟他的综合资源以及没有强势的资本介入有很大关系。”

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未来走向何方？

吉香居作为国内比较有特色的调味品企业，方源资本为和要大举收购呢？之后，又将带吉香居走向何方呢？

在朱丹蓬看来：“随着中国复合调味品的高速发展，整个赛道也进入高速增长，高速发展，高速扩容的节点。随着资本入驻，吉香居在整个综合实力、渠道延展、品类运营等方面，都会有非常好的加持。未来，中国复合调味品的资本整合频率也会进一步提升，这也给整个中国复合调味品行业中小企业发展，带来更多的政策红利和市场红利。”

知名战略定位专家、福建华策品牌定位咨询创始人詹军豪表示：“方源资本收购吉香居92%股权，看中的是调味品赛道的消费刚需与增长潜力，吉香居在酱腌菜、复合调味领域的头部卡位和渠道优势是核心吸引力。资本入局将为吉香居注入资金与资源，助力其产能扩张、品牌升级和全国化布局，进一步提升市场竞争力。这一动作也反映出消费赛道优质标的受资本青睐，行业整合节奏或将加快，同时也考验吉香居与资本的协同发展能力。”

而盘古智库高级研究员江瀚则表示：“方源资本此次控股吉香居，是私募股权基金在食品消费细分赛道中“投早投精、赋能整合”策略的典型体现。尽管吉香居在国内酱腌菜及复合调味料市场的份额并不高，但其作为区域龙头和品类代表企业，已具备品牌认知度、渠道基础与生产规模优势。在高度分散、CR10普遍较低的酱腌菜行业中，吉香居虽非绝对巨头，却属于具备“可塑性”的优质标的，这正契合PE机构通过资本注入、管理优化与资源整合，推动中小企业向行业整合者跃升的投资逻辑。”

在江瀚看来，本次交易不仅反映出调味品赛道正从“高增长红利期”转向“结构性深耕期”，也体现了“消费品+渠道+数字化”三位一体的现代食品投资范式。

一方面，过去十年，伴随餐饮工业化与家庭便捷化需求上升，复合调味料与佐餐小菜品类快速增长。但近年来，行业增速放缓，竞争加剧，头部品牌如涪陵榨菜、李锦记等加速下沉与品类扩张，挤压中小品牌生存空间。在此背景下，吉香居亟需资本支持以突破产能瓶颈、升级供应链、拓展全国渠道。方源资本作为深耕中国消费领域的老牌PE，曾成功操盘多家食品企业，其入主有望推动吉香居从区域性品牌向全国化平台转型，提升市场份额与议价能力。

另一方面，此次收购也方源资本过往在食品领域布局注重全链条赋能，不仅提供资金，更导入现代治理结构、数字化营销工具与零售渠道资源。吉香居虽产品力扎实，但在电商渗透、品牌年轻化、SKU精细化管理等方面仍有短板。借助方源的生态资源，吉香居有望加速布局社区团购、直播电商、餐饮定制等新兴渠道，并通过数据驱动实现精准研发与库存优化，从而在“小品类、大市场”的酱腌菜赛道中构建差异化壁垒。

但无论如何，目前来看，吉香居依旧是家优秀的企业，至于未来能否实现“双百”目标，我们一起拭目以待。

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