当母婴零售巨头按下资本扩张的加速键，一场围绕“自营”与“加盟”、“高线”与“下沉”、“主业”与“多元”的战略博弈，正悄然拉开帷幕。

撰稿小豹，全文2200字，欢迎点击文首订阅豹速科技财经。

12月10日，母婴童零售龙头企业孩子王正式向港交所递交上市申请，寻求A+H两地上市格局。

若成功登陆港股，孩子王将成为母婴童行业内第一家实现两地上市的企业。

招股书显示，2024年孩子王实现营收93.37亿元，同比增长6.7%；净利润1.81亿元，同比增长72.4%。

2025年前三季度，其营收为73.49亿元，同比增长8.1%；净利润达2.09亿元，同比大幅增长59%。

亮眼的数据背后，不容忽视的是其支柱业务——母婴童业务的增长持续乏力。

自2023年以来，该板块营收增速已滑落至个位数区间。

面对主业增长瓶颈，孩子王将目光投向了下沉市场，并于2024年开放加盟模式。

但与此同时，公司的增长似乎越来越依赖于并购扩张，而非内生增长。

高企的商誉和负债率，也让市场对其未来增长质量产生疑虑。

1

寻求增长：

主业疲软倒逼战略转身

孩子王的招股书透露了其增长路径的微妙变化。

2025年前三季度，公司母婴童业务营收占比仍高达88.3%，但其增长已明显乏力。

2023年、2024年及2025年前三季度，该业务营收同比增幅分别为2.9%、6.9%、5.4%，持续徘徊在个位数区间。

“这反映了行业整体趋势。”有专家分析，随着出生率持续下降，母婴市场从增量市场逐步转向存量市场，行业竞争日趋白热化。

尽管按GMV计算，孩子王在2022年至2024年期间始终保持市场第一的位置，但2024年其市场份额约为0.3%。

整个母婴童产品及服务市场呈现出高度分散的竞争格局，前五大市场参与者的市场份额合计仅1.0%左右。

孩子王在招股书中坦承，高线城市母婴市场已趋于饱和，竞争激烈，而三线及以下城市的市场规模预计将从2025年的1405亿元增加至2029年的1743亿元，具有更大的增长潜力。

下沉市场生育意愿较高，但存在供应链品质薄弱、专业化服务缺失等痛点。

这为孩子王这样的头部企业提供了市场机会。

2024年，孩子王母婴童业务正式启动加盟战略，试图通过轻资产模式加速向下沉市场渗透。

截至2025年9月30日，其加盟门店数量已从2024年末的9家快速增长至110家，而自营门店数量则从2023年末的1046家缩减至1033家。

2

模式变革：

自营与加盟的平衡

长期以来，孩子王的商业模式以“商品+服务+社交”为核心，依托大面积自营门店（平均2000-3000平方米）提供一站式购物体验。

这种重资产、重运营的模式使其在一二线城市建立了强大的品牌影响力。

然而，当孩子王试图将触角伸向下沉市场时，这套打法面临着挑战。

直营与加盟是两种内在逻辑不同的经营模式，前者是零售商逻辑，后者是品牌商逻辑，这对企业的综合管理能力提出了更高要求。

孩子王在下沉市场的加盟门店平均面积约为500平方米，远小于自营门店。

这种门店形态的转变，不仅意味着商品陈列、服务内容的调整，更考验着品牌在不同市场层级的适应能力。

加盟模式在下沉市场，为获取竞争优势往往需要进行价格下调，也可能稀释品牌价值。

孩子王在招股书中表示，正在“自愿终止位于陷入困境的购物中心表现不佳的自营店”，并通过特许经营模式“加速在三四线城市及县级市场的渗透”。

但下沉市场本身也充斥着夫妻店、其他品牌及电商的多重竞争。

为兼顾品牌安全与扩张效率，孩子王或许可以采取差异化品牌战略：

在一二线市场延续主品牌价值，而在下沉市场探索创立或启用新品牌，以此规避主品牌价值稀释风险，并增强在不同层级市场策略调整的灵活性。

3

资本博弈：

并购驱动背后的隐忧

2024年以来，孩子王的业绩有所回暖，净利润增速显著。

但仔细分析其财务数据，会发现这种增长并非完全源于内生动力。

2024年，孩子王以16亿元完成对母婴用品、日用品销售公司乐友国际100%股权的收购，并实现并表。

据相关数据显示，乐友国际去年为孩子王贡献了过半的净利润。

若剔除这部分并表利润，孩子王归母净利润仅为7672万元，低于2022年水平。

今年7月，孩子王联合多方又以16.5亿元收购了头皮头发养护企业丝域生物，将业务扩展到头皮及头发护理市场。

这笔交易的估值溢价率超过500%，引起了市场关注。

并购扩张带来了业绩的快速增长，但也带来了高企的商誉和负债压力。

截至2025年三季度末，孩子王商誉同比增长147.10%至19.32亿元，资产负债率升至64.26%，远超行业平均水平。

“公司前三季度净利润大增，主要是由于对销售及分销开支、行政开支等方面的控制。”

招股书中的这句话，也揭示了另一层现实——成本控制成为短期业绩提升的重要推手。

孩子王在招股书中表示，此次赴港上市旨在深入推进国际化战略及海外业务布局，打造具有国际影响力的亲子家庭服务品牌。

但有业内人士认为，A股目前非科技、非大盘股的再融资并不顺畅，企业若要补充流动性，通过在香港发行H股是现实选择。

随着孩子王正式递表港交所，母婴童行业的资本故事进入新篇章。

A+H双平台上市若能实现，将为企业开辟新的融资渠道，支持其“自营收缩、加盟扩张、并购延伸”的战略转型。

但公司面临的挑战依然明显：主业增长放缓、转型之路充满不确定性、并购带来的高额商誉风险，以及下沉市场激烈的竞争环境。

在港股敲钟的另一端，孩子王需要回答的不仅是资本市场对短期业绩的期待，更是对未来可持续增长路径的深层拷问。