上市公司走出去系列（三）：并购后整合价值的实现
一）中国企业并购趋势的变化
随着近几年地缘政治风险的增加，整体经济环境变化，以及受美元汇率和利率的影响，中国企业这几年在出海并购上，呈现几个特点：
► 2023年中国企业宣布的海外并购总额为398.3亿美元，同比增长20.3%；但宣布的交易数量同比下降16.3%，为457宗；
► 值得注意的是，2023年大额交易较上年明显增多，2023年交易金额超过5亿美元的海外并购达21笔，比2022年多13笔；
► 中国企业在“一带一路”共建国家宣布的并购总额为173.4亿美元，占总额43.5%，交易金额同比增长32.4%；
► 在出海方式上，绿地投资增长速度较快，对于有供应链出海需求的许多中国制造业企业来说，在海外进行绿地投资是一种风险较低和节奏可控的方式。
资料来源：Refinitiv、Mergermarket，金额包括中国内地、香港、澳门和台湾的已披露交易金额的海外投资和并购，数据包括已宣布但尚未完成的交易
二）并购后价值实现的过程
从并购活动的价值实现上，由于整合过程中的损失以及整合成本的存在，使得并购后标的公司的内在价值是减少的，这就需要买方从并购后的整个过程中去获得额外的价值，来实现并购前对收购目标未来价值的预期。
在并购后对被收购方实施的管控模式中，按照对其管理深度，通常可以分为财务管控、战略管控和运营管控。
► 财务管控：收购方对被收购方拥有重大财务事项的决策权，并通过对经营结果的评价来实现财务管控。主要以财务指标的考核和控制为主，每年制定财务目标。
► 运营管控：收购方总部是经营决策中心，人员规模庞大，职能人员数量较多。从资金、采购、市场、研发、销售等多个环节参与企业的运营管控，可能将被收购方上述部门中的一个或全部协调和集中至总部。
► 战略管控：介于上述两者之间的管控模式，特点是“抓大放小”，收购方总部制定整体发展战略，管理被收购方核心经营层，使其业务活动服从于总部整体战略活动。总部关注整个集团的战略规划、领导班子建设和绩效考核等重要工作，赋予被收购方自主经营权。
三）我们对中国企业并购后管理的观察
我们观察到过往大部分欧美企业对国内企业实施并购后，通常会尽快外派管理层并进行整合，似乎是一种惯例。在管控方式上，多是采用积极主动式的运营管控和战略管控，希望被收购企业尽快修复由整合活动和整合成本带来的价值贬损，实现价值提升。我们认为这是建立在全球运营管理能力、成熟的内部管理体系，以及全球化人才团队的基础上。
对于越来越多走出去的中国企业，我们观察到相比欧美企业，中国企业或采用更少干预的方法，进行有限甚至不进行职能整合。我们认为其中主要有以下几个方面的原因：
1）收购后的管理风格偏保守
相较于快速整合带来的潜在收益，更担心显性和隐性整合成本带来的价值贬损，甚至是整合失败。被收购企业的稳定对收购方是重中之重。
2）走出去进行并购活动的经验较少
许多中国企业走出去并购的经验尚不丰富，仍在学习如何在不熟悉的新环境中有效地运营。
3）国际化的人才和人员体系尚未建立
如果自身的国际化储备人才不足，会倾向于保持被收购企业大部分业务运营和组织结构不变，或原封不动维持核心高管团队的完整性。
4）与收购目的相关
绝大部分中国企业走出去并购的目的是完善全球供应链、寻求新的产品、市场或研发能力等稀缺资源，其成功与否，取决于被收购企业的稳定性和增长。
四）中国企业“走出去”并购后的几件事
1）做好充分准备再进行并购
这里的准备包含两层，
一是在收购前对标的公司进行足够的了解，做好充分的尽职调查（包括财税尽调、运营尽调、整合尽调等）；
二是在收购方组织内部尽早明确未来的管理主体，该管理主体应尽早参与交易过程。我们观察到很多时候，并购交易在交割前仅仅由投资并购部门参与，交割后管理部门才开始介入，前后产生衔接上的不畅甚至脱节，导致在交割前需要与被收购方讨论的内容没有进行充分沟通。
2）设计好管控模式，以及管控深度
在管理主体清晰的基础上，应尽快明确管理方式，设计好管控模式，明确股东对被收购方的管理边界，即什么该管，什么不管。
3）收购后对标的公司尽快实现有效监督
虽然中国企业不习惯在交割后进行深度整合和管理来取代被收购方现有管理层的判断，但股东还是必须对被收购企业实施有效的监督。这里同样包含两个层面，
一是股东方在治理层（董事会和监事会）的参与，将收购方的管理团队与企业现任管理层整合到一起，或者从外部选择和委派管理人员。
二是股东对经营结果和过程的可视度，前者通常由经营管理例会或经营报表等方式实现，后者常常基于某些职能条线的整合，比如财务和IT。
4）对管理层的评估，管理团队的稳定以及绩效体系
正因为很多中国企业在收购后偏保守，以及依赖于原管理团队，对被收购方核心管理层须考虑：
► 任职资格和能力评估；
► 建立对管理层的绩效评价体系；
► 运用合适的激励工具，考虑短期和长期的激励。
结语
我们认为并购后的管控模式和管理方式并不存在一个通用“最佳模式”，更多的是收购方需要基于收购目的、期望实现的价值、以及自身的能力和风格选择最适合自身发展的。同时，随着中国企业走出去并购目的国的变化，以及全球人才体系的建立，我们相信中国企业未来会采用更积极主动的方式，输出我们的管理经验，参与到投后整合的过程中，实现对标的企业的价值创造。
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