当前经过一轮集中情绪释放，可转债的信用风险大多已经充分体现在交易价格中，甚至不少品种已经被过度定价了，这部分超卖品种较之前就有了很好的投资价值。

本刊特约 冯建桥/文

首先要声明的是，当我们说“可转债迎来历史级别的投资机会”，并非指可转债相较于自身的纵向历史上处于最佳位置，而是从横向来看，可转债相较于其他可获得的投资品种拥有更优的投资价值。

与其他资产比较

可以按照目前一般投资人普遍能接触到的资产类别来逐一进行分析。

第一，权益市场。尽管目前股市的整体估值处于历史低位，但与之对应的经济基本面仍亟待提振。货币数据、就业数据等依然有很大的上升空间，曾经最大的经济发动机之一——房地产行业，总体的销售额数据依然没有明显回暖的迹象。从这个角度上说，低位估值很有可能会由于企业利润的短期压缩而被动抬高。所以，如果短期流动性足够充裕，市场潜伏已久，或许会有一波快速凌厉的反弹，但是真正的反转仍需等待经济数据的全面验证。释放数据信号的指标有很多，这里就不再赘述，如果不想额外费心费时研究，我个人认为配置ETF不失为选择之一，尤其是当前国企属性的上市公司，其分红意愿和分红能力都保持了较高的稳定性，因此红利股依然还是优选品种。

第二，房地产市场。由于人口出生数据出现下滑，很大程度上影响了刚需群体规模，进而压缩了一部分居民群众购置房产的需求。

第三，商品市场。目前通胀预期较弱，除了黄金作为国际通用货币储备，在美元衰退式降息预期的大背景下价格增长较快，暂时还没有看到其他大宗商品、尤其是偏工业品种的商品具备历史级别的投资机会。投资的可持续性并不强，投资者的仓位也并不大。

第四，非标市场。非标市场是刚兑打破最为彻底的投资工具，近几年来风险全面暴露，究其原因，还是投资逻辑从根本上就站不住脚，更难言持续。

第五，债券市场。分品类而言，首先利率债部分，无论超长期、中期还是短期国债，由于上半年交易情绪火热，到期收益率已经几乎全线触及了历史最低水平。这些交易中势必充斥了较大体量的投机追涨盘，那么在行情逆转之时往往也是更坚决的杀跌出逃力量。交易如此拥挤的情况下，大规模去追捧利率债特别是超长期利率债显然不够明智；其次，信用债部分。信用利差已经被压缩至历史极值，城投债受到2023年以来的化债政策作用，博取超额收益的性价比很低。而除城投以外的其他信用债，能够新发的主体也日趋减少，而收益较为可观的品种中则或许隐含着较大的风险。

排除掉上述品种之后，可转债则成为了一个非常具有吸引力的投资品种。

跌出来的机会

有人说可转债是一个价格下有保底、上不封顶的品种。以往我一直对此持有反对观点，因为我认为下有保底的可转债和上不封顶的可转债，通常不太可能是同一个可转债。但时间来到2024年9月后，这种情形在意料之外情理之中地竟然出现了。究其原因，大概有如下几点：

第一，6月部分可转债出现退市、违约等风险事件，导致不少持有可转债的存量投资机构对可转债的信用风险进行了二次评估。又恰逢半年报披露期临近，部分机构选择了先将持有的可转债卖出以规避风险，从而带动了可转债市场中集中性的抛售行为。

第二，权益市场2024年的持续低迷，使得持有可转债的投资机构对可转债的认购权价值进行了重估，不少品种重估后的变动幅度也极大。

第三，抛售卖出和价格下跌的负向螺旋。过往几年，可转债都属于比较热门的品种，新进的参与者中不乏一些短期趋势投资者。而当短期趋势改变时，对可转债的投资收益或者可转债产品净值不满意的投资者就会选择卖出可转债或赎回产品，从而导致可转债市场资金净流出，进而使对应的品种出现下跌。下跌又会导致更多投资者撤出市场，本轮负反馈已经进行了一段时间。通常情况下，短期事件诱发的非理性行为都会使得可转债在一段时间内被超卖，从而被动呈现出较好的投资机会。

机会在当下

那么，可转债历史级别的投资机会，表现在哪些方面呢？

第一，作为一个大几千亿元总量级的市场，可转债策略的容量足够大，可选品种丰富，且流动性好，交易活跃程度不次于权益市场。

第二，如前所述，短期的过度悲观，使得整个可转债市场跟随权益市场出现了明显的下跌，截至9月20日，可转债价格中位数不到106元，相较于5月底的116元低了10元以上，更为贴近面值，债底的保护性进一步增强。

第三，由于历史上投资机构对可转债信用风险的普遍忽视或者低估，过往其信用风险往往并未被充分定价，缺少信用风险溢价这部分投资价值。而当前经过一轮集中情绪释放，可转债的信用风险大多已经充分体现在交易价格中，甚至不少品种已经被过度定价了，这部分超卖品种较之前就有了很好的投资价值。

第四，真正给可转债带来进攻性的、认购权价值对应的权益市场，已经如弹簧般被持续压制了数年，随时可能由于基本面反转、流动性反转甚至简单的市场情绪反转而带来一轮迅速上涨，这个时候，波动性对于投资者的价值便不言而喻。

基于此，对于还在寻找机会的投资者而言，可转债在当前无疑迎来了历史级别的投资机会。但与此同时，投资中还要额外留意几个风险点。

第一，可转债作为一个大类品种，其中的信用风险是不是得到了充分的释放。需要从整体交易活跃度上去把握，评估风险是不是已经从价格充分体现。

第二，对应的权益市场的弹性。需要关注宏观基本面改善的相关数据、流动性释放的相关数据以及进出口和外汇数据的变化。近期美元兑人民币汇率快速回到7附近，实际上是一个非常积极的信号，外汇占款改善境内流动性的可能性在提升。

最后，对于大众能够获取的信息偏差和面临的市场波动而言，个位数的百分比，甚至百分之十几、二十的投资机会，很有可能在几天之内就稍纵即逝。但就当前的可转债市场，可以坦言，恰属于巴菲特眼中的一个不需要计算器的真正的投资机会。

（作者为上海合晟资产管理股份有限公司总经理。本文不构成投资建议，据此投资风险自负）

本文刊于09月28日出版的《证券市场周刊》