文｜玩世代

我一直认为IP立住市场，核心就是「价值认同」，无论是可爱治愈的感受、情绪宣泄“嘴替”、还是完整世界观的故事沉浸……本质都是认同的建立。这种认同，代表着一种发心，甚至超乎于“理性”、甚至“无条件”。

但对于一家掌握着众多热门IP资源的公司，泡泡玛特恰恰缺少价值认同。

所有人都看到了这家公司「一战封神」，LABUBU狂飙，带动公司进入高增长区间。过去一年充满“速度与激情”，不出意外地，也交付了历史最佳成绩单。

年营收371亿，毛利超72.1%，双双新高。

不过，市场显然对这位“狂飙车手”的看法有所分化。当日股价杀跌30%。

公司连续两日宣布了回购计划，累计回购约9亿港币，股价并未止跌（财报电话会后次一交易日，公司股价收跌0.7%）。显示出市场“信心不足”。

总而言之，财报再好，也只是兑现预期；对未来增长可持续，存在质疑。疑虑在于：

其一，热度已接近峰值，接下来“超高速”不可复制。

其二，二级价值属性被破坏，商业模型动摇。

其三，新增长点（新IP和海外）存在不确定性。

言而总之，市场对其“IP为核心的商业叙事”，还是缺少价值共识。

其实不难发现，这些质疑判断的逻辑，很大程度上是建立在商品零售层面：认为「他是一家爆款驱动的消费品公司」，IP=带货能力强的“设计款”。

卖更多的商品（造顶流、多品类和产品创新）、卖更广的市场(全球化扩张)，一旦这些阶段性增长来源收窄放缓，就意味着“红利出尽”，甚至面临增长的终结。

但基于IP的丰富商业构建，才是其稳健前行的底盘——跨媒介、跨品类、跨场景的复合娱乐消费体验，包裹生活方式——这套商业系统，是更有含金量的部分。这也是泡泡玛特一直在推进的方向。

是强周期性的消费品公司？还是可长期运营IP的平台公司？这两种理解，对公司的估值意义完全不同。

只能说，市场的认知迭代速度，赶不上泡泡玛特的增速。

回到财报本身，其实变化已经发生。顶流LABUBU很强（141.6亿元），但其他IP也没落下。6个IP进入20亿梯队，17个IP破亿。

其中，星星人2025年收入从1.2亿飙升至20.6亿，同比增长超1600%；SKULLPANDA在高基数上增长170%，达到35.4亿；CRYBABY同比增长151%；HACIPUPU稳定在第八位，也有约150%的增长。

MOLLY虽然占比大幅下滑，从当家花旦位置下落，但实际收入也增长了13%。

更重要的变化，在于IP运营开发的方式。

LABUBU长着尖牙、表情乖张，很多人认为他带点轻怪诞的反差，活泼、不讨好不顺从。这种“不拘泥”，转化到NBA篮球场、FIFA世界杯绿荫场，就变成了“活力四射”。

比起LABUBU的天然社交型，星星人，是一个天然有朋友感的IP，温暖又治愈。于是ta变成了活跃在乐园里、和大家亲密互动的“friend”，发行音乐单曲，联动野兽派，用家居氛围，书写生活的浪漫与诗意。

小野，忧郁气质、内向、轻度疏离感，带有插画美学。这些“人设”决定了他的市场路线走点意境范儿：艺术雕塑从阿那亚、乌镇戏剧节、到舟山岛屿……小野“越是远离喧嚣”，越能深入现代人们压抑敏感的内心。他也自有IP生活方式品牌，钢筋土木与山野元素碰撞，又给“又丧又酷”的IP印象盖了章。

SKULLPANDA，有非常鲜明的艺术性语言，在与XG联名中，融合了时尚影像，使之更具Y3K和先锋性。从系列产品、登上VOGUE、主题展陈，都在不断强化艺术性的表达张力，让IP过目不忘。

这个时代不是只有电影/动漫才算好的内容。

寥寥数字的金句网梗也能命中情绪自传播，十几秒的韵律片段也能有亿级的曝光，一次游逛只需一瞬也可能让人记忆尤深。

这个时代的「好的内容」，有的被放入场景空间，有的强化于产品设计，有的通过图片、演出、音乐和联名不断被重新诠释。

相比传统的动漫影视类的放大逻辑，这种路径更碎片化，但也更依赖持续运营能力。它不追求一次性放大，而是通过高频、连贯、多触点，让用户可以不断“重新理解”IP，从而延长生命力。

能灵敏捕捉情绪点，不断建立IP和用户的情感链接，这种灵活的运营手段才是匹配这个时代的市场解法（更何况现在电影市场量质齐跌）。

没有IP能永远站在市场热度的风口浪尖，但只要特质足够鲜活仍能牢牢地吸引一类人，为之着迷。

“为IP找到自己的路，自己的节奏”，这是泡泡玛特遵循的IP运营哲学。

问题在于，这套能力仍然处于持续兑现阶段。

IP运营能力仍在市场检视阶段，缺少经历足够长周期检验以「自证」。

娱乐体验、内容、消费品牌业务，尚在搭建中，目前未在财报中体现为现金流回报。

乐园业务持续扩建，2026年夏季开放新区域，二期项目预计2027年启动建设。目前非本地游客占比超过一半。

甜品业务将在今年上半年正式落地线下门店，此前曾在泰国以及国内多地落地快闪店。

饰品业务，popop品牌已有北京和上海两家门店。

家电业务，即将在4月发布，合作方是京东。

根据虎嗅的报道，该业务采取OEM代工模式，产品涵盖电水壶、咖啡机、电动牙刷等。泡泡玛特主控设计和品牌，生产上交给成熟制造商。

归根结底，IP是核心，如何激发IP的情绪情感价值仍然是核心命题。

LABUBU（THE MONSTERS）真人动画电影已经“上马”。项目合作索尼影业，由《帕丁顿熊》、《旺卡》导演保罗·金操刀。若电影成功，会是一个超级引爆点。（一种市场传言是，COO司德从海外调转回来亲自抓了该项目）。今年下半年还会推出“真正意义的LABUBU 4.0”系列和艺术家联名系列。

这里想强调的是，情绪阀门还没有打开。至少泡泡玛特还可以做得更好。

市场并不是否认公司做对了什么，而是暂时不愿意为“可能成立的未来”支付更高溢价。

眼下会是一个「换挡」的阶段。泡泡玛特也在主动降速，将下一年度的增长指引放在了20%。（低于消费恢复时期的水平，2023年年增长36%）。

公司不断修正预期管理，对内对外，戒骄戒躁。正如王宁所言，“就像F1一样，我们希望2026年是进到维修站，加加油、换换轮胎的一年。经过了超高速的发展，我们希望稍微修整一下。”

能否再创奇迹？市场是有很高期待的。

不过，与其期待神迹降临，走稳每一步，行动会是最有力的自证。剩下的交给时间吧。