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出品｜搜狐财经

作者｜冯圆圆

在线职业教育赛道再现上市冲刺者，近日嗨学网正式向港交所递交上市申请。这家在建筑、应急安全培训领域稳居头部的企业，手握430万付费用户，却深陷持续亏损、业务集中、地产行业景气度不佳、核心客群锐减的多重困境，其资本市场闯关之路注定充满挑战。

行业寒冬下的用户流失

北京嗨学网教育科技股份有限公司（下称“嗨学网”）的成长轨迹，与中国建筑业的景气周期紧密相连。2010年成立之初，嗨学网抓住建筑业蓬勃发展与执业资格强制化管理的双重机遇，通过一、二级建造师、造价工程师等核心课程迅速抢占市场，成为垂直赛道的“隐形冠军”。据弗若斯特沙利文报告，按2024年收入计算，嗨学网是中国最大的在线建筑职业资格培训服务商。

与此同时，嗨学网的行业地位也为其发展埋下了一颗“隐雷”。据招股说明书数据，嗨学网建筑类课程收入占比长期超过60%，这种“一家独大”的业务结构在行业上行期能实现快速增长，但在行业景气度不佳时却显得格外脆弱。

（图片来源：北京嗨学网教育科技股份有限公司招股说明书）

2022年以来，中国建筑、地产行业遭遇多重压力：地产调控深化、项目开工率下降，企业资金链紧张、裁员以及从业者规模持续萎缩。据国家统计局数据，建筑业平均从业人数从2020年的5367万人降至2023年的5043万，房地产平均从业人数更是从290.13万锐减至2023年的200.23万。面度景气度不佳的行业，作为嗨学网核心客群的建筑从业者，不仅数量在减少，其付费培训的意愿或也被削弱。

这种影响已直接反映在付费用户数据上，据招股说明书显示，嗨学网面向个人学员的核心平台“嗨学课堂”及高端定制的“精进学堂”的付费用户人数，从2023年的104.56万大幅下降至2024年的77.04万，一年时间减少26.3%；2025年上半年这一数字进一步降至33.31万人，今年全年的付费用户能否与去年持平尚且充满了不确定性。

（图片来源：北京嗨学网教育科技股份有限公司招股说明书）

核心用户基数的快速收缩，直接冲击了嗨学网的收入基本盘——2025年上半年，嗨学网建筑类课程收入仅1.38亿，同比下滑超10%，嗨学网的收入“压舱石”正在松动。

（图片来源：北京嗨学网教育科技股份有限公司招股说明书）

高毛利背后的盈利悖论

在付费用户规模下滑的同时，嗨学网也陷入了高毛利却不盈利的怪圈。

据招股说明书显示，2022年至2025年上半年，嗨学网的毛利率从78.6%一路攀升至85.8%，意味着每100元学费中成本不足15元。然而，嗨学网的高毛利率并未转化为实实在在的利润。

2022年至2024年，嗨学网的收入从4亿增长至5.11亿，但同期净亏损分别达到1.86亿、1.75亿和0.91亿，三年累计亏损超4.51亿。至2025年上半年，嗨学网的亏损已扩大至1.58亿，接近2024年全年亏损额的两倍。

（图片来源：北京嗨学网教育科技股份有限公司招股说明书）

如此高的毛利却不赚钱，嗨学网的问题出在畸高的营销费用上。拆解嗨学网的成本结构可以发现，其销售及营销开支常年占据收入的60%以上。2022年至2024年，该项支出分别为2.85亿、3.15亿和3.3亿，2025年上半年虽略有下降，但仍达1.47亿，占收入的63.4%。这意味着，学员支付的每100元学费中，有超过63元流向了流量平台和推广渠道。

另据招股说明书披露，嗨学网的获客成本在缓慢上升，由2022年的414.8元增加至2024年的428.7元，今年上半年嗨学网的获客成本已上升至441.2元。这也意味着，嗨学网需要投入更多的成本，才能说服一个潜在用户付费。

（图片来源：北京嗨学网教育科技股份有限公司招股说明书）

居高不下的获客成本，如同一个巨大的资金黑洞，不断吞噬着嗨学网的利润。

布局AI能否撑起营收增长新引擎

面对用户流失与成本高企的双重挤压，嗨学网的营收增长已进入“瓶颈期”。2022年至2024年，嗨学网的收入从4亿增长至5.11亿，今年上半年实现收入2.32亿。看似实现了连续增长，但这一增长背后是嗨学网不断提升的客单价。

数据显示，2022年时嗨学课堂的平均客单价为256.5元，至2024年微涨至267元，今年上半年客单价已涨至281元；而精进学堂的客单价则从2022年的8079.4元增加至今年上半年的超1万。若剔除客单价上涨因素，嗨学网的收入是否仍能实现增长？未来若建筑行业未能及时回暖，嗨学网的收入增长将面临“失速”风险。

在此背景下，此次IPO被嗨学网赋予了“破局”的关键意义，从募资用途看，嗨学网试图讲述一个从“营销驱动”转向“科技与运营驱动”的新故事。

AI成为嗨学网讲述新故事的关键词。据招股说明书披露，嗨学网计划将部分募集资金投入AI技术研发，旨在通过技术手段降低对人力的依赖，优化成本结构。

数据显示，AI学术助教上线后，嗨学网2025年第二季度的人工答疑数量同比下降32.3%，这预示着AI可能在降低人力依赖、提升运营效率方面发挥作用。然而，AI研发本身需要持续投入，且教育效果的核心仍在于教学质量和服务，技术能否真正打通盈利闭环，尚需时间验证。

除了AI故事，嗨学网还计划横向拓展课程品类，将现有课程拓展至医疗健康、银发经济及新能源三大领域，以降低对建筑类课程的依赖。但嗨学网能否在新的领域成功复制其在建筑领域的优势，仍面临巨大挑战。

嗨学网的IPO，是一场高毛利表象与深层次盈利困境的正面交锋。作为细分龙头，其地位与优势毋庸置疑，但“烧钱”换增长的旧疾、较为单一的业务结构，构成了其通往盈利之路的层层关隘。资本市场在审视其AI故事与扩张蓝图时，更在期待一个确切的信号：它何时能让惊人的毛利率化为实实在在的利润。