日本股市的“长牛”能否持续 企业才是根本
《每日经济新闻》记者就专标题访了投资基金Japan Catalyst Fund经济学家兼顾问Jesper Koll。
2024年开年以来，日本股市一路上扬，截至2月29日，主要股指日经225指数已经上涨17.86%，突破39000点，超越了泡沫经济破灭前的历史最高点。对于经济深陷低迷三十多年的日本而言，这无疑是有着很强的历史象征意义。
其实，2023年日本股市的表现已经十分出众，日经225指数全年上涨28.24%，在全球主要股指中仅次于纳指的43.42%。和股市的火热相比，日本实体经济的表现却呈现另一番景象。
日本GDP刚刚录得连续两个季度下滑，陷入技术性衰退，2023年名义GDP被德国赶超，失去世界第三大经济体的位置。与此同时，日本央行不断释放信号，将要考虑退出从2007年以来实行的负利率政策，开启货币政策正常化。
日本股市的“长牛”能否持续？《每日经济新闻》专访了深耕日本经济近四十年的Jesper Koll。Koll目前是投资基金Japan Catalyst Fund的经济学家兼顾问(他1986年至今居住于日本，历任美林银行和摩根大通在日本的首席经济学家）。
图片来源：受访者供图
谈日股：还能涨，55000点是“合理预测”
NBD：日本股市从去年就开始加速上涨，近期更是突破了泡沫经济时期的历史最高位。您觉得这背后的原因是什么？
Koll：一句话来说，是日本企业新一代CEO和管理层的积极行动。现在日本企业的国内商业投资、并购和管理层收购（MBO，并购的一种特殊形式）都处于创纪录水平。三十年来，企业的领导层开始首次真正地采取行动，试图去开创更好的未来。
老一代管理者是非常防御性和保护性的姿态，不喜欢承担风险。你看东京证券交易所的公司，过去18个月新任CEO的平均年纪已经从65岁下降到54岁左右。像日本航空这样对国家非常重要的公司，新任CEO的年纪是59岁，而且是一位女性，从空姐开始做起的。一个女性空乘做到CEO，反映了企业文化的巨大变化。
领导层只想着囤积现金流，还是想投资人才、设备和收购其他企业？这很重要。日本企业的“动物精神”已经觉醒，正是这种精神推动着企业业绩的提升。股市需要依赖企业去创造一个更美好未来的前景，而这正是日本企业在过去三四年里在做的事情。
代际更换背后是日本企业文化的巨大变化。举例来说，通讯巨头日本电信电话（NTT）是一个老牌公司，然而这家公司最近采取了绩效工资制度，打破了终身雇佣制度下的年功序列工资制传统。
NBD：我们看到新一轮日本股市上涨中，海外投资者积极涌入。实际上美股涨势也不错，日股对海外投资者的吸引力何在？
Koll：我认为有几个因素。首先是日股仍然很便宜，所以价值投资者很喜欢日本。其二，企业利润在增长，并购和投资也在增长，所以在价值投资者之外，成长股投资者也加入了这场派对。中东或者欧洲等地的国际投资者把日本视为一个很好的投资目的地。
2023年10月以来流入日本股市的海外资金量 图片来源：TradingEconomics
NBD：东京证券交易所对上市公司提出了提升市值管理的要求。这一点对日本股市有何影响？
Koll：是的，我们看到，（提升市值管理的要求）不是政府，也不是日本央行，而是私营领域的东京证券交易所发布的指令：如果你的企业股价低于账面价值，资产负债表很“懒”，只愿意囤积现金，就要让你退市。这很有意思，因为是私营交易所给CEO施压，而且去年已经有了成效，“净资产收益率”已经从8%左右上升到超过10%。
NBD：日本也在开始推行小额投资免税计划，这会不会让更多个人投资者进入日本股市？
Koll：是的，年轻一代人在买入股票。日本股市在2009年触底，当时是8000点左右，今天则快到40000点了。这和安倍的政策有关。他是一个强有力的领导，让日本央行行动了起来，推出了财政政策刺激，改革了公司治理和资本管理制度。
对2010年起就参加工作或者高中毕业的人来说，股市是一直上涨的。所以现在二三十岁的人认为股市上涨是很自然的。六七十岁的人并不看好股市，因为他们还记得泡沫经济破灭的经历，对股市很持怀疑态度。这种代际差别是很明显的。老一代人比年轻人更有钱，但是他们在卖出股票，年轻人在买入股票，所以总体来说日本的散户是净卖出的。然而，或早或晚，老一辈卖出的现象会停止，届时股市还将进一步上涨。
NBD：您认为这一轮的上涨会持续吗？毕竟在泡沫经济破灭后的三十多年里，日本股市曾有好几次要复苏的迹象，但后来未能持续。
Koll：我认为股市的这次动能会加速，未来的几个月会有更多的企业行动，比如股票回购和商业投资。实际上，我认为到2025年年末，日经225指数攀升到55000点是一个非常合理的预测。
笔者认为，日本GDP刚刚录得连续两个季度下滑，陷入技术性衰退，2023年名义GDP被德国赶超，失去世界第三大经济体的位置，如此并未吓退投资者，箇中的逻辑就是投资者看重企业基本面，从而摆脱GDP排名控，上市公司“净资产收益率”（ROE平均数）已经从8%左右上升到超过10%，按照Koll的说法，除了企业的动物精神之外，就是“安倍三支箭”加“公司治理+资本管理”制度改革所致，交易所的“优胜劣汰”信号传递或起了积极作用。顺便说，巴菲特亲自考察日本之后，特别强调日本五大商社的“亲股东政策”。笔者认为，过分沉浸于“日本失去三十年”叙事，而非钻研其中经验教训的做法，有可能忽略我国自身“重蹈覆辙”的风险，三人行必有我师，更何况学生和老师的角色是规律性互换的。所以，建议大家跟着徐洪才等老师的步伐，再次深探日本经验教训。
参考资料（点击蓝字）：
陶冬：日本30年的经历是一个沉重的教训，最终摸索出一套解决方案
秉烛夜读之日本经济告诉了我们什么