来源：市场资讯

国投证券发布研究报告称，四大行上涨更多基于是沪深300ETF按照超过10%比例的银行超配+机构低配的情况+没有明显抛压等交易因素相关，这点可以从招商银行明显不如四大行以及中国建筑上涨得到侧面印证。若未来权益ETF被动式投资作为增量资金主体，不仅仅是短期维稳的因素，而是在当前股市生态环境下中期大发展是不可逆趋势，那么ETF超配+市场低配+抛压小的方向将能够获得持续定价。

1、中证红利全收益指数的波段属性增强：参考日股高股息定价演绎分为两个阶段：

十年期国债收益率持续下行，对应90年代；

企业分红比例持续提升，对应2000-08年日本十年期国债收益率中枢不作下行，但迎来更大一波定价。换句话说：若不再预期下半年中债十年期利率中枢作进一步下移，那么整体能否提高分红比例就成为高股息行情进一步向上的关键。

在这个过程中，国投证券早在中期策略会上提示的是：面向下半年，很难期待十年期国债收益率再次呈现出趋势性持续下行的过程，那么提高分工比例将成为中证红利指数进一步大幅上涨的唯一动力，否则波段属性将明显上升。

2、价值派抱团与高股息核心品种定价泡沫化：

事实上，自二季度以来国投证券反复强调的是：凡是趋势，皆为抱团。本轮高股息定价本质是价值派抱团，且抱团正在逐步进入推动高股息核心品种泡沫化定价阶段。市场普遍认知的高股息核心品种是银行+公用事业+电信服务+部分资源股，国投证券反复强调的是“公用事业是高股息最终胜负手”。

对于所谓泡沫化定价定义：（1）长期利率中枢不再作进一步下行；（2）企业分红比例不作进一步上移的前提下核心品种的股息率与10年期国债收益率的差值收缩到0附近。需要意识到相当一部分高股息品种或已回不去高位，基于周期和成长逻辑的分红定价出现溃败，而基于稳定现金流且ROE中枢上移的分红仍获得追捧（即公用事业+电信服务），高股息持续缩圈或将成为高股息核心品种泡沫化的重要推动力。

3、银行定价背后是被动式权益发展大潮：

今年以来银行领涨，尤其是中国银行、工商银行、农业银行、建设银行分别上涨33.9%、42.3%、33.5%、42.6%。区别于公用事业，国投证券认为四大行领涨或许不是高股息能够完整解释，更准确地观察是近年来以沪深300ETF为代表权益被动式发展所带来的最直观定价现象。可以看到：四大行超额收益与沪深300ETF净流入额的相关性要明显高于中证红利全收益，且银行板块内部也并不是股息率越高涨得越好。

因此，四大行上涨更多基于是沪深300ETF按照超过10%比例的银行超配+机构低配的情况+没有明显抛压等交易因素相关，这点可以从招商银行明显不如四大行以及中国建筑上涨得到侧面印证。若未来权益ETF被动式投资作为增量资金主体，不仅仅是短期维稳的因素，而是在当前股市生态环境下中期大发展是不可逆趋势，那么ETF超配+市场低配+抛压小的方向将能够获得持续定价。